第 1 章 緒論

 

1.1 研究背景及意義

1.1.1 研究背景

制造業是我國發展的根本，是我國經濟發展的動力源泉，是實現技術創新的主戰場，是保障人民收入的主要行業。近十年來，盡管外部經濟形勢經歷了復雜的變化，我國制造業卻實現了快速發展，行業規模不斷擴大，整體實力穩步增強。我國制造業出口占出口商品的比重自 2003 以來一貫保持在 90%以上。在 2010 年以前美國一直位列全球制造業增加值的首位，2010 年我國制造業增加值占比 18.39%超過美國的 17.26%3。一直以來我國制造業的長足發展主要得益于人口紅利，憑借著廉價勞動力的優勢，大力推進以勞動密集型為主的制造業的發展。然而隨著我國綜合國力的提升，人力資本價格也逐漸提高，加之我國制造業生產主要集中于價值鏈中低端，附加值不高，傳統制造業生產逐漸暴露出諸多問題，面臨著與我國經濟發展不匹配，落后產能過剩的困境。有數據顯示，2015 年我國制造業產量位居全球第一，但競爭力排名僅為 13 位，整體呈現出“大而不強”的局面。隨著經濟全球化的發展，國與國之間的聯系也日益緊密，一國的政治，經濟環境的變化在全球范圍內都會產生廣泛的影響。2008 年以美國為中心爆發的金融危機嚴重影響了美國本土經濟的增長，當年 9 月美國失業率增至 6.1%，裁員近 16 萬人，成為自“9·11”恐怖襲擊以來的峰值。除此之外危機迅速蔓延全球，2009 年全球失業人數首次突破 2 億，失業率高達 6.6%，全球經濟發展放緩，股市價格，原材料價格嚴重受挫，為各國的投資者以及生產者帶來不小的損失。究其根本危機爆發正是由于美國忽視承擔著經濟“造血”功能的制造業，把大量金錢投入到華爾街的金融漩渦中，為世界展現了過度發展虛擬經濟而忽視制造業實體的潛在危險。隨后美國便提出“再工業化”戰略，并主張高端制造業回流美國，重新恢復美國制造業國際競爭力。德國也提出布局“工業4.0”戰略，旨在提升制造業的智能化水平，發達國家又將關注點回歸到制造業尤其是高端制造業領域，這必將對我國本就存在問題的制造業及其出口產生新一輪的沖擊。

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1.2 研究內容及方法

 

1.2.1 研究內容

本文研究的內容主要為兩個方面，首先尋找的最有效的方法進行跨境并購績效的測度，其次確定制造業跨境并購可能的影響因素并通過理論分析和實證結合的方式確定影響效果。從研究背景開篇，結合理論研究和實證研究，在理論分析上介紹相關概念的定義，描述我國目前制造業和跨境并購發展現狀，理論分析可能的影響因素及其對績效的作用機理，在實證方面運用 DEA 數據包絡分析計算跨境并購企業績效，建立模型進行影響因素的實證研究，最后根據分析結果并結合我國現狀，給出政策建議。第一部分為緒論，首先介紹了寫作背景和選題原因，分析了本文研究成果對于促進制造業發展和推動產業升級的理論和現實意義，其次介紹了本文研究的具體內容和運用的研究方法，最后說明了本文的創新點與研究難點。第二部分文獻綜述，本章節根據研究內容進行拆解，分解為對跨境并購績效和跨境并購績效影響因素兩部分的文獻綜述，每一小節下又分為國外和國內兩部分，以求分層次并且全面的總結前人學者的研究。第三部分制造業跨境并購績效的理論研究，力求給讀者對本文研究的內容有充分的了解，分別對制造業，跨境并購，績效等相關概念的定義進行了解釋和說明，理論分析了可能影響并購績效的因素及其作用機理，另外介紹了我國制造業以及跨境并購的目前發展現狀。第四部分我國制造業跨境并購績效測度及影響因素的實證研究，本章節的主要內容為統計、實證分析，通過對比分析不同績效測度方法的優劣，選定 DEA 方法進行測算，建立模型實證研究可能的影響因素與跨境并購績效之間的關系并得出結論。第五部分研究結論與政策建議，對 GAM 模型得出的結果進行分析，并結合我國發展實際從企業層面和政府層面分別給出建議。

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第 2 章 文獻綜述

 

目前對于企業跨境并購績效的研究在學術界還沒有一個統一的結論，根據學者選取的樣本不同，績效測算的方法不同以及績效觀察窗口不同都有可能導致最終結果的不同。在績效影響因素的研究中，根據研究學者績效研究目標的不同，影響因素指標選取的不同，也會產生不同的結論。本章將分為兩部分，分別為有關跨境并購績效的文獻綜述和有關跨境并購績效影響因素的文獻綜述，通過對文獻的總結歸納，將為本文的理論和實證研究提供研究基礎。

 

2.1 有關跨境并購績效的文獻綜述

 

2.1.1 國外研究綜述

外國企業的跨境并購活動起步較早，因此在跨境并購績效領域的研究中國外學者的研究占據較大的比例。早期學者 Mueller（1980）就曾對不同國家企業的跨境并購活動做過研究，結果發現不同國家并購活動會有不同的結果，英國的企業在跨境并購后呈現出較好的經營狀況，而位于瑞士，英國以及荷蘭的企業則反之。在較為成熟的證券市場中，學者可能會采取事件研究法進行并購績效的測度，即通過觀測并購前后企業證券價格的變化或是否帶來了異常報酬率來度量并購績效。Jensen&Ruback（1983）的研究發現美國企業的跨境并購活動能為被并購企業帶來將近 30%的超額收益，而并購企業相比之下獲得的收益微乎其微。Gerard, Brickley & Netter（1988）對不同時期的美國企業（并購方）的跨境并購活動進行了實證研究，結果顯示在 20 世紀 60 年代的企業并購后可以得到正的 4%的異常報酬率，20 世紀 70 年代的異常報酬率下降為 2%，而到了 80 年代在跨境并購后企業的異常報酬率下降至負的 1%，Bradley（1988）等學者也得出了類似的結論。Agrawal（1992）以 1955-1987 年為研究區間對 927 個跨境并購樣本進行了并購績效的研究，結果顯示并購后三年的異常報酬率分別為-1.5%，-4.9%和-7.4%。Manson,Stark&Thomas（1994）以英國企業為樣本使用財務指標法對 1985-1987 年期間發生的并購事件進行研究，從現金流的角度進行并購績效評價，結果顯示跨境并購可以改善企業現金流。著名會計師事務所畢馬威曾對 1996-1998 年發生的跨境并購案例進行分析，發現僅有不足 20%的企業在并購后獲得了更高的收益。Bruner（2002）對 1971-2001 年間的 130篇有關跨境并購績效的文獻進行了總結分析，結果發現并購后企業的股票收益大概率為負，同時在長期內也并不能提升企業的績效。

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2.2 有關跨境并購績效影響因素的文獻綜述

 

2.2.1 國外研究綜述

國外研究學者與國內學者不同，大多是從交易層面進行研究，例如企業之間的相關性，持股比例，交易支付方式，是否具有交易相關經驗等。Healy,Palepu &Ruback（1992）通過對并購企業中長期的研究之后發現，參與并購的企業之間行業相關度越高，對績效的促進作用越明顯，長期來看多元化并購并不能提升企業績效。Markides&Ittne（r1994）對美國 1975-1988 年間發生的 276 起跨境并購進行研究，結果表明跨境并購為并購企業帶來了價值，且與企業之間是否相關，企業專業度，廣告投入多少，是否具有并購經驗，運營能力高低，稅收法規和美元強度有關。Loughran &Vijh（1997）通過研究發現，不同的支付方式會產生不同的績效結果，現金支付的企業在并購后可以獲得正的異常報酬收益，而采用股票支付的企業無法獲得異常報酬率收益。JosefLakonishok（1998）通過對發生在美國銀行業并購案例研究后發現，并購后的持股比例與并購績效存在關系，持股比例越高，并購績效越好。Vermeulen&Barkema（2001）從經驗學習和知識外溢的角度對荷蘭 1966-1994 年發生的跨境并購績效應影響因素進行了實證研究，如果企業之前有類似的并購經驗則對并購績效有促進作用。Kang（2002）研究表明并購方獲得的收益與并購方的企業規模成正比。LaPorta （1999）對世界 27 個富有國家的并購活動進行分析研究，確定目標企業的最終控股股東，結果發現持股比例越高對公司的控制權越大，公司的經營表現往往也較好。

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第 3 章 制造業跨境并購績效研究............. 10

3.1 制造業 ............10

3.2 跨境并購 ..........16

3.3 跨境并購績效 ......21

3.4 企業跨境并購對績效影響的作用機理 ......28

第 4 章 我國制造業跨境并購績效測度及影響因素的實證研究 ......... 32

4.1 研究對象的選取 ....32

4.2 績效測度的研究方法 ..........32

4.2.1 事件研究法 ....33

4.2.2 財務指標法 ....34

4.2.3 DEA 數據包絡分析........34

4.3 并購績效的測度 ....35

4.4 制造業并購績效影響因素的實證研究 ......37

第 5 章 研究結論與政策建議....... 44

5.1 研究結論 ..........44

5.2 政策建議 ..........45

 

第 4 章 我國制造業跨境并購績效測度及影響因素的實證研究

 

在之前的章節，本文從理論分析和現狀描述的角度為讀者介紹了有關制造業和跨境并購的概念以及目前階段下我國在制造業跨境并購發展現狀，更多的是采用描述性的表述和數據分析的手段進行研究。本章將在前文分析的基礎上，利用有關企業，國家的統計數據，建立模型進行實證分析。

 

4.1 研究對象的選取

本文的研究對象為我國已上市的制造業企業，由于需要對并購發生當年，并購第二年和并購第三年的數據進行實證研究，因此選取在 2005-2014 年期間發生的跨境并購活動作為研究樣本。考慮到數據的可獲得性和可比性，對樣本的選取進行了一定的篩選：(1)在研究過程中涉及到企業多項財務數據，按照法律規定上市公司有義務進行會計信息披露，使得數據的準確的和可獲得性得到保障，因此將研究對象設定為制造業上市公司；(2)在進行樣本選取過程中，如遇到同一研究對象在一年之內發生多次并購活動，為避免模型分析過程中出現共曲線性問題出現，在保證數據有效性的前提下將保留交易規模金額較大的樣本，剔除交易金額較小的樣本；(3)在進行模型分析過程中部分變量需要計算得出，例如文化距離的數值，當遇到數據無法獲得時，為保證數據的完整性，將該樣本予以剔除。另外綜上所述，將 2005-2014 年作為樣本研究區間，最終的得到 100 個制造業企業跨境并購數據樣本。

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結論

 

本文在回顧國內外研究學者對跨境并購績效測度的文獻，發現不同的學者在不同的背景下使用不同的方法各有利弊，通過綜合比較事件研究法，財務指標法和 DEA 數據包絡分析的方法三種方法的優劣，最終確定本文使用 DEA 的方法對跨境并購績效進行量化處理。在進行國內外學者有關跨境并購績效影響因素的文獻研究過程中，發現不同的學者在實證研究過程中，依據不同的研究目的會選取不同的影響因素作為變量，在綜合了前人研究的基礎上，本文對可能的影響因素進行了理論分析，分析了外部環境層面，企業層面和交易層面共 13 個影響因素。在結合規模經濟理論，交易費用理論，協同效應理論和信息和信號理論探索出了這些影響因素對于跨境并購績效的作用機理。最后運用統計學知識進行實證檢驗，測算出樣本并購績效，依據重要性，可行性和準確性的原則，最終選取了文化差異，經濟發展水平，法律制度完善程度，企業性質，并購經驗，持股比例，交易價格七大影響因素探究他們對跨境并購的影響，最終得出以下結論：

（1）制造業跨境并購在一定程度上可以改善企業績效。對 100 個跨境并購的并購當年，并購第二年和并購第三年的平均績效進行統計，發現超過半數的樣本的 DEA 績效水平超過 1，整體均值達到 1.010，其中最大值達到 2.075。另外從數據上看，隨著時間的推移績效水平會有小幅增加，跨境并購在地理距離上和信息的傳遞上都不能與境內的并購相比，加之并購之后仍存在經營整合問題，因此即便并購完成也不一定馬上可以在績效上得到印證，但就本文的研究成果來看，跨境并購三年內確實可以改善企業經營狀況。

（2）目標國經濟發展水平越高制造業跨境并購績效越好。一國的經濟發展水平高表明該國的經濟實力強，也在一定程度上預示著該國的國際競爭力較強，居民的生活水平較高，幸福感強，同時也表明行業的活力強，產品的產量和質量有保障，產品的競爭力強，對擁有強競爭力的企業實施并購，必然會對企業的經營狀況產生幫助。除此之外發展好的國家，在其他方面例如社會制度的完善程度，人民的素質方面通常也會比較有保障，這樣的國家是并購目標國非常好的選擇。

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參考文獻（略）